西部矿业(601168):增储上产前景广阔,西部铜矿龙头重估动能强劲

投资亮点首次覆盖西部矿业(601168)给予跑赢行业评级,目标价17.74元,基于P/E估值法,对应2024年11xP/E,公司坐拥国内第二大单体铜矿,资源储备丰富,我们看好国内矿产资源管理改革背景下公司的成长性。推荐理由如下:底蕴深厚的中国西部地区老牌矿业龙头。公司由青海大柴旦锡铁山矿务局改制成立,旗下锡铁山铅锌矿的规模开发始于上世纪50年代。作为西部最大的有色金属矿业公司之一,公司资源储量丰富且布局铜、铅、锌、钒冶炼产能。据我们统计,2022年公司铜权益资源量在8家A股主要上市铜企中位列第六,2022年公司铜精矿权益产量在8家A股主要上市铜企中位列第四。

   中国矿业"增储上产"大势所趋,铜价中枢有望抬升。一是2023年中国矿产资源管理改革深入推进,矿产资源法修订草案遵循突出保障国家矿产资源安全目标的思路,全国自然资源工作会议定调"增储上产",新一轮找矿行动全面启动,勘察投资持续回升。据iFinD,2023年12月有色金属采选固定投资累计同比+43％。二是近期铜矿供应扰动率上升,且2016年以来扩张性资本开支相对温和,我们认为2024年后铜矿供应增速有望系统性下降。在绿色转型背景下,清洁能源领域铜需求方兴未艾,我们认为2025年起全球铜供需缺口有望逐步扩大,铜价中枢有望系统性抬升。

   玉龙再度扩产完成,高分红低估值公司重估在即。一是随着2023年11月玉龙改扩建投产,我们测算投产后公司铜精矿及权益产能有望达14.5/10万吨,较投产前+8％/+18％。鉴于玉龙铜矿服务年限长,及在当前国内矿业增储上产的背景下,作为青海省国资委旗下的矿业平台,我们认为公司仍有扩产潜力。二是高分红优势显著,历史分红处于行业中上游水平。三是安全性强。公司资产均位于国内,对海外地缘政治风险相对免疫。四是公司当前估值水平低,截至1月23日,我们测算的公司2024/25年PE均低于行业均值。

   我们与市场的最大不同?市场主要关注玉龙扩产,我们对扩产背景深挖,阐述2023年矿产资源管理改革激活行业发展的趋势,并对后续的成长性作出展望。我们认为公司有望持续受益于增储上产及铜价上涨,迎来戴维斯双击。

   潜在催化剂:玉龙扩产,铜价上涨,矿产资源管理改革推动公司增储上产。

   盈利预测与估值我们预计公司2023/24/25年EPS分别为1.27/1.61/1.67元,CAGR为5％。

   当前股价对应2023/24/25年10.7/8.4/8.2xP/E,首次覆盖给予跑赢行业评级,目标价17.74元,对应2023/24/25年13.9/11/10.6xP/E,较当前股价有30％的上行空间。

   风险公司铜精矿产量不及预期,金属价格下跌,公司冶炼改善不及预期。