锦浪科技(300763):光储持续去库,24年利润有望修复

2023年和1Q24业绩低于市场预期公司公布2023年及1Q24业绩:2023年收入61.01亿元,同比+3.59％;归母净利润7.79亿元,同比-26.46％,1Q24收入为13.97亿元,同比-15.56％,环比-4.3％,归母净利润0.2亿元,同比-93.74％,环比-27％,均低于我们预期,主要系海外去库速度较慢,需求不及预期,公司下调产品价格以及费用大幅增加所致。

   2023年公司期间费用率同比提升5ppt至18.22％,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6％/4.54％/5.12％/2.55％,同比+1.7ppt/+1.45ppt/+0.01ppt/+1.93ppt,1Q24期间费用率为22.62％,同比+7.87％,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.41％/5.11％/4.96％/6.14％,同比+2.13ppt/+1.71ppt/-0.2ppt/+4.23ppt。

   发展趋势受库存因素影响,光储业务量利承压。出货方面,23年公司逆变器共计销售74.7万台,同比-21％,其中并网逆变器我们预计出货67-68万台,储能6-7万台,下滑主要原因为欧洲库存持续去化,新增需求未释放,1Q24受益于国内及新兴市场亚非拉区域并网需求向好,出货环比小幅改善,我们预期公司Q1并网逆变器出货约21万台,储能逆变器出货1万台+。盈利方面,23年公司毛利率为32.38％,同比-1.1ppt,其中并网逆变器为21.63％,同比-5.8ppt,并网逆变器毛利率下降主要原因为公司下调内销价格,且海外存在价格和成本错配等因素影响,储能逆变器盈利能力稳健为37.08％,同比+2.75ppt,1Q24公司毛利率为24.24％,同比-12.4ppt,环比+2.8ppt,销售净利率为1.45％,环比-0.46ppt,下降原因为公司出货区域变化,盈利较高的欧美市场出货减少,亚非拉区域出货占比提升。展望Q2及全年,我们认为目前欧洲去库速度渐入尾声,公司订单量有望回升带动出货逐季度提升,我们预期公司Q2并网逆变器出货30万台+,同比增长约40％,同时利润亦有望受益于欧美市场出货占比提升、采购物料价格下降而改善,我们看好2024年公司量利双修复。此外,电站业务持续贡献利润。2023年度新增已运营户用光伏发电系统的容量为1547.74MW,利润较高支撑公司业绩。

   盈利预测与估值由于欧洲需求修复情况仍需观望,我们下调2024年业绩44％至9.02亿元,首次引入2025年业绩11.01亿元。维持跑赢行业评级,由于行业竞争加剧,但是公司亚非拉市场拓展较佳,我们下调目标价29％至71元,对应2024/2025年32/26xP/E,较当前股价有27％的上行空间。

   风险光伏装机不及预期风险,去库不及预期风险,行业竞争加剧风险。